标题：中牧股份2015年年报点评：主营业务稳健 扣非后净利润增长15%
发布日期：2016-03-30 7:56:20
内容： 投资要点 公司扣除非经常性损益的净利润增长15.38%。公司2015 年收入42.34 亿元，同比增长4.93%，公司扣除非经常性损益的净利润2.7亿元，同比增长15.38%。而归属于上市公司股东的净利润为2.76 亿元，同比下降4.94%，主要源于公司在2014 年出售部分金达威股权所获得的投资收益导致基数较高。公司生物制品业务实现12.48 亿元收入，同比增长5.33%，化药收入同比增长19.9%，饲料业务收入同比增长3.81%。其中，公司生物制品和化药业务的毛利率分别为58.73%和23.44%，分别同比增加2.34 和6.45 个百分点，说明公司市场化销售产品比重有所提升。 口蹄疫市场苗进入大客户，示范效益或促其放量增长。此前公司疫苗业务的盈利能力，受制于缺乏具备核心竞争力的市场苗品种，但自2014 年开始公司逐步重视其市场苗研发和销售。2015 年公司摸索口蹄疫市场苗的销售（主要是中等规模养殖户），实现收入5000-6000 万，占其口蹄疫总收入的10%；我们调研了解到，今年公司口蹄疫疫苗将进入大型生猪、奶牛规模化养殖场的市场化采购，上述大客户的采购一方面将直接增加公司收入，更重要的是，示范效应下，大客户周边合作农户等对中牧口蹄疫疫苗的采购热情有望催生。我们预计，公司口蹄疫市场苗收入利润有望实现翻倍增长。与此同时，除产品发力以外，公司积极在营销服务体系建设上改善和布局。 蓝耳-猪瘟、腹泻-伪狂犬二联苗等新品种望陆续推出。公司成都厂主攻非口蹄疫产品，主要是猪瘟、猪蓝耳、猪圆环病毒、伪狂犬等，市场苗收入占比已经达到30%左右，近年来呈上升趋势，今年将有望上市猪瘟-蓝耳二联苗、腹泻-伪狂犬二联苗等升级品种，并有望将成都厂的市场苗收入比重提至40%以上。 疫苗、饲料景气均向好，业绩增长或超预期，改革或激发活力。由于国企机制及口蹄疫市场化起步晚等原因，中牧股份增长速度有所放缓。2016 年，预计公司口蹄疫市场苗实现翻倍增长、新品种推出带动其他市场苗收入实现20-30%增长，招标采购量略增价格平稳；饲料业务由于养殖行业效益佳、后周期存栏增加等因素，增长提速可期。此外，公司作为农发系上市企业，按照同集团旗下的农发种业案例，公司大概率也会做出管理层的激励方案。公司最大的瓶颈就在于激励机制的欠缺，如果管理机制的改革得到完成，将激发企业的活力、提升管理效率，并加速其推进行业整合的步伐。 风险提示。市场苗推广、行业政策改革不及预期；国企改革推进速度过慢。 盈利预测及估值。公司主营业务业绩实现稳健增长，未来将重点渗透超大型规模养殖场的口蹄疫市场苗份额，配合多款猪用二联苗的上市，市场苗收入有望带动整体业绩增长超预期。公司内部改革预期叠加政策推动，将激发公司活力，加速行业整合步伐、提升估值。我们维持公司16/17/18 年EPS 为0.89/1.04/1.21 元的盈利预测，维持“买入”评级，给予2016 年30 倍PE，目标价26.70 元。