标题：爱尔眼科2015年年报点评：见证眼科巨人的崛起
发布日期：2016-03-30 8:33:32
内容： 2015 年业绩符合预期。2015 年公司门诊量321.53 万人次，同比增32.19%，手术量32.32 万例，同比增29.03%，收入31.66 亿元，同比增31.79%，归母净利润4.28 亿元，同比增38.44%，各主要指标均维持高速增长，业绩增长符合预期。 省会医院合伙人制度促使省会医院业绩高速增长。2015 年4 月公司推出省会医院合伙人计划，对14 家医院实行股权激励，以公允价值出让对应医院10-20%股权给省会医院的核心团队，并承诺在4-6 年左右的时间里上市公司以股权或现金回购。以重庆爱尔为例，2014 年收入1.21 亿元，同比增23%，净利润0.26 亿元，同比增42%，2015 年收入1.78 亿元，同比增48%，净利润0.45 亿元，同比增70%，可以看到省会医院合伙人计划实施后，重庆爱尔的收入增速从23%增至42%，利润增速从42%增至70%，激励效果显着。我们认为，省会医院合伙人计划将促使公司16-17 年业绩继续维持高增长。 从收入贡献上来看，省会医院合伙人计划推出以后，非前十大医院的收入增速很快。扣除前十门店后公司2015 年收入增速达43%。单店贡献上来看重庆和成都15 年单店的收入增速分别为48%和30%。2016 年3 月，原第三军医大学大坪眼专科医院名誉院长贺翔鸽教授任重庆总院长，预计将有效提升重庆门店的医疗水平和学术、科研实力。 从利润贡献上来看，省会医院合伙人计划推出后效果显着，非前10 大医院15年的利润增速达163%。贡献最大的单店分别为重庆和成都，主要原因一是门店收入高速增长，二是收入过亿后规模效应越发显着，净利率有所提升。 白内障、准分子、视光服务收入维持30%左右高增长。2015 年公司白内障手术收入8.02 亿元，同比增39.56%，准分子手术收入8.40 亿元，同比增31.05%，视光服务收入6.38 亿元，同比增29.30%，三项业务占公司整体收入比重合计达70%，均维持在30%左右的高增长。其中准分子手术的毛利率57.81%提升3.03个百分点，白内障手术毛利率35.96%提升2.51 个百分点，视光业务毛利率29.30%，提升1.42 个百分点。我们认为随着规模效应逐渐显现，设备、场地费用在营业成本中的比重会逐渐下滑，带来整体毛利率的提升。 销售费用略有提升，管理费用略有下降，净利率稳步提升。公司2015 年销售费用率12.79%，同比增加1.43 个百分点，主要是由于合伙人计划促使省会医院加大宣传力度所致；管理费用率14.72%，同比下降1.13 个百分点，主要是受益于规模效应；净利率13.52%，同比增0.65 个百分点，主要是受益于规模效应导致的毛利率提升。 目标 2017 年200 家医院，同时开始布局非眼科领域。公司目前拥有100 家医院，体内60 家，体外40 家，根据公司规划，2017 年将达到体内外200 家医院的目标，实现覆盖大部分地级市。同时我们看到，公司2015 年收购了自贡爱尔康立眼耳鼻喉医院有限公司61%的股权，开始探索非眼科领域，我们认为这是公司在为2020 年后的长期增长进行的布局，体现出公司在战略布局方面的前瞻性。 我们认为，通过合伙人计划促使公司内生业绩在2016-2017 年维持35%左右的高增长，同时并购基金的眼科医院逐步注入促使公司内生+外延业绩在2018-2020 年继续维持35%左右的高增长，据此估算，公司2020 年业绩将达约20 亿元左右，让我们一起见证眼科巨人的崛起。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2016-2018 年净利润分别为5.78、7.79、10.42 亿元，同比增35.12%、34.67%、33.75%，对应EPS 分别为0.59、0.79、1.06 元/股，我们给予公司目标价34.00 元/股，对应16-18PE58、43、32 倍，维持“买入”评级。 风险提示：医疗事故的风险。
发布日期：2016-03-30 8:33:32
内容： 2015 年业绩符合预期。2015 年公司门诊量321.53 万人次，同比增32.19%，手术量32.32 万例，同比增29.03%，收入31.66 亿元，同比增31.79%，归母净利润4.28 亿元，同比增38.44%，各主要指标均维持高速增长，业绩增长符合预期。 省会医院合伙人制度促使省会医院业绩高速增长。2015 年4 月公司推出省会医院合伙人计划，对14 家医院实行股权激励，以公允价值出让对应医院10-20%股权给省会医院的核心团队，并承诺在4-6 年左右的时间里上市公司以股权或现金回购。以重庆爱尔为例，2014 年收入1.21 亿元，同比增23%，净利润0.26 亿元，同比增42%，2015 年收入1.78 亿元，同比增48%，净利润0.45 亿元，同比增70%，可以看到省会医院合伙人计划实施后，重庆爱尔的收入增速从23%增至42%，利润增速从42%增至70%，激励效果显着。我们认为，省会医院合伙人计划将促使公司16-17 年业绩继续维持高增长。 从收入贡献上来看，省会医院合伙人计划推出以后，非前十大医院的收入增速很快。扣除前十门店后公司2015 年收入增速达43%。单店贡献上来看重庆和成都15 年单店的收入增速分别为48%和30%。2016 年3 月，原第三军医大学大坪眼专科医院名誉院长贺翔鸽教授任重庆总院长，预计将有效提升重庆门店的医疗水平和学术、科研实力。 从利润贡献上来看，省会医院合伙人计划推出后效果显着，非前10 大医院15年的利润增速达163%。贡献最大的单店分别为重庆和成都，主要原因一是门店收入高速增长，二是收入过亿后规模效应越发显着，净利率有所提升。 白内障、准分子、视光服务收入维持30%左右高增长。2015 年公司白内障手术收入8.02 亿元，同比增39.56%，准分子手术收入8.40 亿元，同比增31.05%，视光服务收入6.38 亿元，同比增29.30%，三项业务占公司整体收入比重合计达70%，均维持在30%左右的高增长。其中准分子手术的毛利率57.81%提升3.03个百分点，白内障手术毛利率35.96%提升2.51 个百分点，视光业务毛利率29.30%，提升1.42 个百分点。我们认为随着规模效应逐渐显现，设备、场地费用在营业成本中的比重会逐渐下滑，带来整体毛利率的提升。 销售费用略有提升，管理费用略有下降，净利率稳步提升。公司2015 年销售费用率12.79%，同比增加1.43 个百分点，主要是由于合伙人计划促使省会医院加大宣传力度所致；管理费用率14.72%，同比下降1.13 个百分点，主要是受益于规模效应；净利率13.52%，同比增0.65 个百分点，主要是受益于规模效应导致的毛利率提升。 目标 2017 年200 家医院，同时开始布局非眼科领域。公司目前拥有100 家医院，体内60 家，体外40 家，根据公司规划，2017 年将达到体内外200 家医院的目标，实现覆盖大部分地级市。同时我们看到，公司2015 年收购了自贡爱尔康立眼耳鼻喉医院有限公司61%的股权，开始探索非眼科领域，我们认为这是公司在为2020 年后的长期增长进行的布局，体现出公司在战略布局方面的前瞻性。 我们认为，通过合伙人计划促使公司内生业绩在2016-2017 年维持35%左右的高增长，同时并购基金的眼科医院逐步注入促使公司内生+外延业绩在2018-2020 年继续维持35%左右的高增长，据此估算，公司2020 年业绩将达约20 亿元左右，让我们一起见证眼科巨人的崛起。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2016-2018 年净利润分别为5.78、7.79、10.42 亿元，同比增35.12%、34.67%、33.75%，对应EPS 分别为0.59、0.79、1.06 元/股，我们给予公司目标价34.00 元/股，对应16-18PE58、43、32 倍，维持“买入”评级。 风险提示：医疗事故的风险。
